Point de marché
Nous observons depuis un peu plus d’un an une corrélation positive entre le cours des actions bancaires et les taux longs (voir graphique 1). La pente de la courbe de taux est importante pour l’évolution des marges nettes d’intérêts des banques, récemment mises sous pression par :
1. les taux négatifs, difficilement répercutables sur l’ensemble de la clientèle,
2. et une courbe des taux encore trop plate.
De ce fait, depuis le début d’année, le secteur Corporate IG et HY a surperformé le secteur financier en terme de variations de spreads et ce constat est encore plus vrai sur les dettes hybrides financières (voir tableau 1) :
- Resserrement de spreads des indices Bloomberg Corporates Investment Grade (-20 bps) et High Yield (-177 bps). Selon les indices BoAML, les resserrements de spreads sont encore plus marqués sur la partie Corporates IG (-35/-40 bps) et High Yield (-190 bps).
- Écartement de spreads des dettes hybrides financières, Tier 2 et Tier 1, banques comme assureurs.
Une hausse des taux longs favorable aux institutions financières
Depuis quelques semaines, nous assistons à une pentification de la courbe des taux, notamment de la partie longue de la courbe, phénomène appelé « bear steepening » dans le jargon des marchés obligataires.
Ce phénomène récent est le résultat de la conjugaison de plusieurs facteurs :
1. La hausse du prix du baril de pétrole autour de 25% depuis le début d’année, et qui semble se stabiliser dans un couloir compris entre $40 et $60 le baril,
2. Une remontée anticipée des taux d’inflation « headlines » du fait des effets de base,
3. Des interrogations sur le futur chemin en matière de politique fiscale (élection de Donald Trump aux États-Unis, politique budgétaire au Royaume-Uni avec le « UK Autumn Statement » le 23 novembre prochain, appels réguliers des banquiers centraux à utiliser l’arme budgétaire pour prendre le relais des politiques des banques centrales),
4. Des interrogations des opérateurs de marché sur la pérennité des politiques monétaires actuelles (rumeurs de « tapering » de la Banque Centrale Européenne, biais plus neutre de la Banque d’Angleterre, nouvelle politique de la Banque Centrale du Japon et plusieurs commentaires de banquiers centraux un peu partout dans le monde sur leur volonté de pentifier la courbe des taux),
5. Des taux réels bas ou négatifs ayant un potentiel de hausse dans un contexte de remontée anticipée de l’inflation « headline » et de changement de politique monétaire. Le marché anticipe la fin possible du biais toujours plus accommodant des politiques monétaires des Banques Centrales.
Conclusion
Selon nous, nous sommes à un point d’inflexion où les dettes hybrides financières peuvent surperformer le marché du crédit. Nous nous attendons à un rattrapage à venir dans les prochains mois / trimestres des dettes hybrides financières dans un contexte de repentification des courbes de taux.
L’opinion exprimée ci-dessus est datée du mois de novembre 2016 et est susceptible de changer.
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