Dans un contexte politique compliqué, des signaux favorables pour l’économie et les actions
Sauf choc exogène, la croissance devrait s’améliorer par rapport à 2016, à la fois dans les pays développés et dans les pays émergents. L’inflation devrait également accélérer, tout d’abord grâce à la stabilisation du prix du pétrole, mais aussi pour certains pays, du fait de l’accélération des salaires. Ce contexte de croissance et d’inflation un peu plus forte devrait continuer de pousser à la hausse les taux longs aux États-Unis mais aussi dans la zone euro par contagion, ce qui pèsera sur les marchés obligataires. En revanche, il est porteur pour les marchés actions car il devrait soutenir les bénéfices des entreprises. Le risque politique est un facteur à prendre en compte mais il ne faut pas le surestimer.
Une amélioration conjoncturelle qui se confirme
L’année 2016 avait commencé avec quatre inquiétudes (récession aux États-Unis, ralentissement en Chine, baisse du prix du pétrole, secteur bancaire) qui se sont révélées très exagérées. Elle se termine sous de biens meilleurs auspices. Malgré l’incertitude politique, les enquêtes se redressent un peu partout dans le monde et montrent une accélération progressive de la croissance sur les derniers mois de l’année 2016 (voir graphique 1). Sauf choc exogène, le mouvement devrait se poursuivre et la croissance s’améliorer en 2017.
Le consensus attend une accélération relativement faible de la croissance mondiale mais elle pourrait être plus proche de 3,5% selon nous. La zone euro et le Japon pourraient surprendre par rapport aux attentes très prudentes et le rebond de l’économie américaine pourrait être plus fort qu’attendu. Dans les pays émergents, l’accélération attendue de la croissance repose essentiellement sur une sortie de récession au Brésil et en Russie.
Aux États-Unis, après avoir beaucoup pesé, le stockage et l’investissement devraient aider l’activité. Les perspectives d’investissement des entreprises se redressent nettement (voir graphique 2) et le secteur résidentiel pourrait tirer la croissance malgré la remontée des taux d’intérêt, le niveau des taux longs restant encore très favorable par rapport au rendement locatif de l’immobilier américain.
Dans la zone euro, la conjoncture devrait rester bien orientée. Les indices de confiance des directeurs d’achat sont sur leur plus haut niveaux dans ce cycle (voir graphique 3), l’activité se redresse dans le secteur de la construction et les créations d’emplois continuent de soutenir la consommation.
Au Royaume-Uni, les impacts négatifs de la baisse de la livre et de l’incertitude liée au Brexit ne se sont pas encore faits sentir mais le renchérissement des importations devrait peser sur la consommation.
L’économie japonaise est en phase de réaccélération mais la lutte contre la déflation n’est pas encore gagnée. Cela dit, la nouvelle baisse du yen et la tension continue du marché du travail vont dans le bon sens.
En Chine, les mesures de relance des autorités ont porté leurs fruits et la conjoncture est bien orientée (voir graphique 4). Toutefois certains facteurs de soutien risquent d’être moins favorables en 2017. Le marché de l’immobilier pourrait être freiné par les mesures de restrictions à la demande visant à ralentir la hausse des prix et les ventes de voitures pourraient subir un contrecoup après avoir été très dynamiques.
Dans les autres pays émergents, la situation s’améliore progressivement. Globalement, si l’on exclut l’impact de la « crise des billets » en Inde, et le Brésil où la sortie de récession tarde, l’activité se redresse (voir graphique 5). La remontée des taux d’intérêt américains pourrait peser sur les flux de capitaux mais l’amélioration des fondamentaux dans la plupart des pays constitue un facteur de soutien. Certains pays comme la Turquie restent vulnérables.
L’inflation va accélérer
Le baril de brut avait atteint un point bas en janvier 2016 à 26 dollars. Il coûte aujourd’hui près de 55 dollars : cette hausse de plus de 100% tirera l’inflation à la hausse à très court terme. Au-delà, elle devrait également être soutenue par l’évolution des salaires. Plusieurs années de croissance, même si elle a été plus faible que par le passé, ont fait baisser le taux de chômage dans la plupart des pays développés. Il est maintenant proche du niveau en dessous duquel les tensions du marché du travail ont tendance à soutenir l’inflation (voir graphique 6).
Quel sera l’impact de la politique sur la conjoncture économique ?
Malgré une augmentation de l’incertitude politique, la conjoncture économique s’est améliorée (voir graphique 7). Faut-il conclure que la politique n’a pas d’impact sur l’économie ? Sans doute pas, mais la leçon de 2016 est que le risque politique n’affecte pas systématiquement les marchés et l’économie.
Dans la zone euro, l’actualité sera dominée par de nombreuses élections (voir calendrier) : les élections néerlandaises, françaises puis allemandes. Mais l’Italie reste le sujet le plus sensible. En effet, les autorités vont chercher à modifier la loi électorale avant d’organiser de nouvelles élections afin d’éviter de donner le pouvoir au mouvement cinq étoiles. L’organisation d’un référendum sur l’appartenance à l’euro constituerait un évènement à haut risque.
En Chine, pour assurer une transition en douceur vers un nouveau modèle de croissance, les autorités devraient continuer de soutenir l’activité tout en essayant de limiter les risques financiers. Cette politique a jusqu’à présent été efficace mais les marges de manœuvre se réduisent, dans un contexte de croissance excessive du crédit et de sorties de capitaux qui exercent des pressions baissières sur la devise et les réserves de change. La stabilité étant le mot d’ordre avant le renouvellement des élites dirigeantes chinoises à l’automne 2017, les autorités ne devraient pas laisser le yuan se déprécier trop brutalement.
Aux États-Unis, le commerce extérieur est le principal sujet où la présidence Trump peut apporter des mauvaises surprises, de par les importants pouvoirs dont dispose le président américain dans ce domaine. Reste à savoir si ces menaces se concrétiseront ou ne constituent qu’une simple tactique de négociation.
Au-delà de ce risque sur le commerce international, les mesures domestiques vont dans le sens d’une accélération de la croissance (baisses d’impôts, investissement en infrastructures). Les baisses d’impôts font partie des mesures pour lesquelles Donald Trump ne devrait pas avoir de mal à obtenir l’accord du Congrès républicain. Globalement, ces mesures devraient avoir un impact sur la conjoncture à partir de la fin 2017.
Cependant, l’intérêt d’un plan de relance dans une économie déjà en plein emploi n’est pas évident et pourrait entraîner une surchauffe de l’économie. Sur les dernières années, une croissance de 3% était cohérente avec une forte baisse du chômage et le salaire horaire progresse déjà à son rythme le plus élevé depuis 2009 (voir graphique 8).
Les taux d’intérêt à long terme vont remonter, y compris dans la zone euro
La banque centrale américaine a remonté son taux directeur de 25 points de base en décembre 2015 et en décembre 2016. Mais à l’inverse de 2016, les marchés sont maintenant plus en phase avec le scénario de la Fed et attendent deux hausses sur les douze prochains mois, alors que la Fed en envisage trois (voir graphique 9).
Même si la BCE ne va pas suivre immédiatement le chemin de la Fed, la réduction annoncée du montant des achats à partir d’avril montre que les prochaines décisions iront plutôt dans le sens d’une remontée des taux longs. Ce mouvement va peser sur les marchés obligataires. Au sein de cette classe d’actifs, il faudra sans doute privilégier le crédit financier subordonné qui offre un supplément de rendement intéressant.
Les marchés actions devraient encore progresser
Une croissance et une inflation un peu plus forte vont soutenir les résultats des entreprises. La stabilisation du prix des matières premières et la remontée des taux d’intérêt sont bénéfiques pour les secteurs qui ont le plus pesé l’année dernière, à savoir : les banques, les matériaux de base et le pétrole. La dynamique des résultats s’est d’ailleurs nettement améliorée (voir graphique 10). Par ailleurs, le niveau actuel du dollar devrait être favorable pour les marchés actions hors des États-Unis. Ainsi, nous restons très positifs sur la classe d’actif, particulièrement sur les actions de la zone euro.
Le dollar est un facteur d’incertitude
L’euro dollar est sous diverses influences. A long terme, l’évolution des comptes courants est plutôt favorable à l’euro mais le différentiel de taux d’intérêt résultant des différentes positions dans le cycle économique plaide pour une force du dollar (voir graphique 11). Sur les niveaux actuels, il est difficile d’avoir une opinion tranchée. En fonction des évènements, l’équilibre peut se maintenir ou non. Par exemple, un plan de relance décidé par Donald Trump dans une économie américaine déjà au plein emploi pourrait pousser la Fed à remonter ses taux beaucoup plus vite, amenant une nouvelle appréciation du dollar.
Dans les prochaines semaines, la politique devrait continuer de dominer l’actualité. Maintenant que Donald Trump a été investi, il faudra surveiller ses premières décisions. La Cour suprême britannique a statué que le parlement doit voter pour déclencher la procédure de Brexit. Après le discours de Theresa May, la position de négociation du Royaume-Uni pourrait être infléchie. En Italie, la Cour constitutionnelle a modifié la loi électorale, augmentant la probabilité d’élection au deuxième trimestre. A l’issue de la session annuelle de l’Assemblée populaire nationale en mars, le gouvernement chinois annoncera ses objectifs économiques chiffrés pour cette année, notamment sa cible de croissance. Les réunions des principales banques centrales (Fed, BCE, BoJ) et les statistiques pouvant influer sur leurs décisions seront également scrutées.
Sur le même sujet, retrouvez notre vidéo sur les perspectives 2017.
Document rédigé le 26 janvier 2017
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