Point conjoncturel – Décembre 2025
En décembre, quelques jours après la dernière réunion de la Fed, le bilan de l’activité au troisième trimestre a pu être dressé : il confirme une croissance robuste (+4,3%) juste avant le déclenchement du « shutdown ».
Cette vigueur apparente doit être nuancée : les dépenses de santé, peu représentatives de la conjoncture, expliquent à elles seules 20% de la croissance du PIB au T3. Le commerce extérieur, par définition plus délicat à analyser en tendance, a constitué un soutien ponctuel important. À l’inverse, l’investissement privé révèle une fragmentation forte entre le secteur technologique et l’atonie de l’économie « traditionnelle » (voir graphique ci-dessous), notamment dans le secteur résidentiel. Pour la fin d’année, le brouillard persiste : il faudra attendre février pour mesurer l’impact réel du shutdown sur le PIB du quatrième trimestre.
Sur le front monétaire, la Fed a procédé à une baisse de taux de 25 points de base. Si ce geste était attendu, le consensus semble fragilisé au sein du Conseil. Avec trois votes dissidents et un discours suggérant une pause en janvier, l’institution navigue à vue. Le « dot plot », bien qu’esquissant un dernier geste pour 2026, témoigne d’une discorde historique sur le rythme de l’assouplissement. Parallèlement, la Fed a surpris en annonçant une expansion de son bilan via l’achat de titres courts pour prévenir toute tension sur les liquidités.
La trajectoire des taux de base dépendra donc du marché de l’emploi, dont les signaux restent ambigus. Le rapport d’octobre-novembre oscille entre une amélioration des créations d’emplois privés (75 000 en moyenne) et un taux de chômage remontant à 4,6%.
Difficile également de tirer une conclusion claire de l’inflation : si elle a marqué le pas en novembre à +2,7%, il faut garder à l’esprit que la fiabilité de ce chiffre est entachée par le shutdown, qui a gravement perturbé la collecte des prix.
Finalement, l’économie européenne aura résisté mieux que prévu 2025. La croissance devrait atterrir probablement autour de +1,4% sur l’année. Hors Irlande (où les transactions de propriété intellectuelle créent une volatilité exagérée qui perturbe les données à l’échelle de la zone euro), le chiffre est plus proche de 1%.
Etant donné le contexte géopolitique incertain, cela reste une performance robuste, due à la bonne tenue de la demande domestique. Cette dernière a bénéficié de la consommation (contribution autour de +1,3% en 2025), les ventes au détail croissant au-dessus de la moyenne de long terme sur l’année. Cette tendance devrait se poursuivre en 2026, une année potentiellement favorable pour les ménages. Certes, l’indicateur des salaires hors bonus ralentit à un niveau moins inflationniste, mais il reste néanmoins bien supérieur à la tendance post-covid et le marché du travail reste sain. Malgré des progrès plus timorés en novembre, notamment dans les services, l’inflation a montré des signes plutôt encourageants en zone euro sur l’année. Cela constitue également un soutien pour les ménages en 2026 d’autant qu’ils disposent d’une épargne encore élevée.
Toujours du côté de la demande interne, la baisse des taux de 4% à 2% a nettement soutenu l’investissement privé (construction, machinerie et équipement. Cette dynamique pourrait se poursuivre l’an prochain, peut-être avec le soutien de l’IA. En 2026, l’investissement public (plan allemand, Next Gen EU) prendra le relais. Dans l’ensemble, en matière de contribution à la croissance économique, le vieux continent dispose donc de forces de rappel capables de compenser l’atonie du commerce extérieur (voir graphique ci-dessous) qui s’observe depuis le troisième trimestre 2024 et qui aura été exacerbée à partir du second trimestre 2025 par la montée en puissance des droits de douane américains cette année.
Dans ce contexte, la BCE a choisi de faire une pause en décembre dans son programme de normalisation monétaire. Elle renouvelle son engagement à se montrer flexible, ajustant si besoin « réunion par réunion » sa posture en cas de mauvaise surprise économique.
Engagé dans sa campagne « anti-involution », Pékin tente de purger un appareil industriel en surcapacité massive, où la production de panneaux solaires (140% de la demande mondiale) et de batteries (110%) sature déjà le globe. Certes, le virage vers un modèle industriel à plus forte valeur ajoutée a été pris, mais il reste à négocier celui de la soutenabilité, par la pérennité de marges permettant de rentabiliser le capital investi. Cette transition dans la transition n’est pas sans danger : elle va peser sur l’emploi et sur l’activité dans les secteurs excédentaires, et donc sur la croissance. En novembre, la production industrielle ralentit à +4,8% en glissement annuel. S’agissant des enquêtes, les deux mesures des PMI manufacturiers se tassent sous les 50, confirmant que l’embellie n’est pas pour tout de suite.
Si les chiffres du troisième trimestre restent corrects, les données du quatrième trimestre apparaissent donc plus mitigées. Même constat du côté de la demande des ménages : les ventes au détail ralentissaient en novembre sur les 11 premiers mois de l’année, en décélérant à +4%. La transition vers un modèle moins dépendant de la demande extérieure se heurte à une réalité sociale complexe : la propension à consommer des ménages reste grippée par un choc de confiance (voire graphique ci-dessous), en partie dû à la crise immobilière, loin d’être résolue, poussant la population à l’épargne de précaution.
Dans ce contexte, les pressions déflationnistes restent fortes avec dix trimestres consécutifs de baisse du déflateur du PIB, mais on commence toutefois à observer une potentielle stabilisation des prix à la production et à la consommation.
Le risque d’accident est toutefois limité pour la Chine : le soutien public pourrait être ajusté si la conjoncture se dégrade au-delà de la zone de tolérance des autorités. Par ailleurs, le risque d’une augmentation supplémentaire des droits de douane américains a nettement diminué.
Rédaction du document achevée le 26 décembre 2025.
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