Fort rebond de l’activité en perspective
La croissance pour le premier trimestre a été revue en hausse à -1,3% contre -2,5% lors de la précédente estimation, laissant le [1]PIB 5,1% en dessous de son niveau d’avant crise. Le détail des différents postes de la demande montre un impact des restrictions sanitaires concentré sur la consommation privée. L’investissement a au contraire bien résisté et la variation des stocks se normalise progressivement. Les importations rebondissent en parallèle mais les exportations progressent davantage, permettant une contribution positive du commerce extérieur.
Les données d’activité étaient mitigées en avril. Le renforcement des restrictions sanitaires au printemps a entraîné une chute de 3,1% des ventes au détail en zone euro, tandis que la production industrielle a poursuivi son rebond avec une hausse de +0,8% sur le mois. La production industrielle a quasiment retrouvé son niveau pré-crise, mais la reprise est inégale entre les pays et les secteurs. La reprise de l’industrie est plus lente en France et en Allemagne que dans d’autres pays et la production automobile dans la zone euro est encore inférieure de 16% à son niveau d’avant-crise.
Avec l’amélioration de la situation sanitaire et la réouverture des économies, les enquêtes [2]PMI rebondissent nettement, en particulier dans le secteur des services qui était davantage touché par les restrictions. Le PMI composite de la zone euro a augmenté de +2,1 points en juin pour atteindre son plus haut niveau depuis 15 ans à 59,2, le PMI des services a augmenté de +2,8 points à 58,0 et le PMI manufacturier s’est maintenu à 63,1, un niveau très élevé.
La poursuite de l’assouplissement des restrictions sanitaires devrait permettre un fort rebond de la croissance lors des trimestres à venir, mais l’évolution de la situation épidémique reste à surveiller.
L’exemple du rebond de l’épidémie au Royaume-Uni, lié à la propagation du variant delta, ne remet pas en cause l’efficacité des vaccins mais montre qu’une nouvelle poussée dans la zone euro n’est pas un scénario à exclure en l’absence d’un taux de vaccination très élevé. En France, environ un quart de la population avait reçu les deux doses le 20 juin. C’est presque deux fois moins qu’au Royaume-Uni.
Contrairement à ce que l’on peut observer aux États-Unis, les pressions inflationnistes dans la zone euro restent modérées. Les prix à la consommation ont accéléré à +2% sur un an en mai, mais la hausse est principalement liée à la remontée des cours des matières premières. Hors énergie et alimentation, l’inflation reste contenue à +1,0% sur un an.
Dans ce contexte, la [3]BCE a maintenu le statu quo lors de sa réunion du 10 juin. La banque centrale a confirmé la poursuite au moins jusqu’en mars 2022 de son programme d’achats d’actif « urgence pandémie » (PEPP) de 1.850 milliards d’euros, tout en indiquant que les achats de titres resteront soutenus au cours du trimestre à venir.
(1)PIB : Produit Intérieur Brut, indicateur des richesses produites par un pays. Indicateur économique principal de mesure de la production économique réalisée à l’intérieur d’un pays donné
[2]PMI : les indices PMI sont des indicateurs de confiance qui synthétisent les résultats des enquêtes menées auprès des directeurs d’achats des entreprises. Une valeur supérieure à 50 indique un sentiment positif dans le secteur concerné. Il se décline en 3 sous indices : Manufacturier, Service ou Composite (qui combine les deux).
[3]BCE: Banque Centrale Européenne
Vers une remontée des taux en 2023 ?
Après une mauvaise surprise sur les créations d’emplois d’avril, le chiffre de mai a été plus proche des attentes, ressortant à 559 000 contre 674 000 attendu. Les prévisions autour du consensus étaient très larges, reflétant le caractère inédit du cycle actuel, qui complique l’exercice de la prévision économique. Les secteurs de l’hôtellerie, du tourisme et de la restauration continuent de tirer l’essentiel des créations d’emplois, sur fond de poursuite de la réouverture de l’économie américaine. Le taux de chômage a diminué à 5,8% du fait d’une baisse de la population active.
Le salaire horaire a encore surpris à la hausse en progressant de +0,5% sur le mois, alors même qu’une grande partie des nouveaux emplois créés le sont dans des secteurs à faible rémunération. Ces pressions haussières sur les salaires renforcent la thèse de problèmes au niveau de l’offre de travail. Dans ce contexte, plusieurs États ont décidé de supprimer, dès le mois de juin, la bonification de l’indemnisation chômage, qui pourrait retarder le retour à l’emploi de certains chômeurs.
L’impact des chèques de soutien envoyés aux ménages s’estompe progressivement et les ventes au détail sont moins dynamiques. La consommation des ménages devrait tout de même s’inscrire en forte hausse dans les statistiques du deuxième trimestre. L’investissement des entreprises reste bien orienté tandis que l’investissement résidentiel ralentit. La faiblesse des stocks de logements à vendre pèse sur les volumes de transactions et pousse les prix à la hausse.
L’inflation a une nouvelle fois été plus forte qu’anticipé. En mai, l’indice des prix à la consommation hors énergie et alimentation a progressé de +0,7% contre un consensus à +0,5%, ce qui porte le glissement sur un an à +3,8%. La hausse mensuelle s’explique environ pour un tiers par la hausse des prix des voitures d’occasion, reflétant des perturbations dans les chaînes de production.
Dans cet environnement où le marché du travail et l’inflation semblent perturbés par des déséquilibres entre l’offre et la demande, le consensus s’attendait à ce que la Fed maintienne le statu quo à l’issue de sa réunion des 15 et 16 juin, le temps de distinguer plus clairement les facteurs transitoires des facteurs plus durables. La modification des prévisions de taux par plusieurs membres du comité de politique monétaire ([1]FOMC) a toutefois surpris les économistes.
Malgré des prévisions économiques qui ont peu évolué pour les deux prochaines années, un nombre croissant de participants a évoqué la possibilité d’une hausse des taux d’ici deux ans, amenant la médiane des prévisions à passer de zéro à deux hausses de taux de 25 points de base en 2023. Jérôme Powell a également indiqué que le débat sur le calendrier de la réduction des achats d’actifs était amorcé.
Paradoxalement, les taux d’intérêts à long terme ont baissé dans les jours suivant ces annonces, alors que les taux à plus court terme se sont ajustés à la hausse, amenant un aplatissement de la courbe des taux d’intérêts.
[1]FOMC: comité responsable de la politique monétaire
La reprise se poursuit
La lecture des statistiques chinoises reste compliquée par les effets de base qui amènent mécaniquement un ralentissement des principaux indicateurs d’activité. En glissement sur un an, la production industrielle a ralenti de +9,8% à +8,8%, les ventes au détail de +17,7% à +12,4% et l’investissement de +10,9% à +5,5%.
La comparaison sur un an masque toutefois une dynamique de la consommation plus favorable en séquentiel. Dans l’ensemble, ces chiffres sont cohérents avec un léger rebond de l’activité au deuxième trimestre, même si la croissance mesurée en glissement annuel va fortement ralentir du fait d’une base de comparaison plus élevée.
Pour le moment, les pressions inflationnistes restent modérées. La remontée des cours des matières premières entraîne une forte augmentation des prix à la production (+9,0% sur un an, un record depuis 2008) mais cela n’a que peu d’impact sur les prix à la consommation qui sont en hausse de seulement +1,3% sur un an. Pour autant, les autorités chinoises ne sont pas très à l’aise avec la remontée des cours des matières premières, qui risque de comprimer les marges des industriels et de faire accélérer l’inflation. Le gouvernement a ainsi renforcé la règlementation sur les marchés à terme, pour limiter les transactions spéculatives, et annoncé qu’il mettrait à disposition des industriels une partie des stocks stratégiques de métaux.
La banque centrale a indiqué que le taux de change ne serait pas utilisé pour compenser le renchérissement des importations lié à la hausse des cours des matières premières. Au contraire, la banque centrale a annoncé, le 31 mai, une augmentation de 5% à 7% du taux de réserves obligatoires pour les dépôts en devises des banques, à partir du 15 juin, l’objectif étant de restreindre la liquidité en devises pour réduire la pression haussière sur le yuan.
La monnaie chinoise devrait continuer de bénéficier d’une dynamique favorable de la balance des paiements (excédent commercial au plus haut, augmentation mécanique des achats d’obligations avec leur inclusion dans certains indices, …) mais un nouveau cycle d’appréciation semblable à celui observé depuis mai 2020 semble peu probable, l’écart de croissance et de taux d’intérêt avec les États-Unis étant appelé à se réduire avec le rattrapage de l’économie américaine et la normalisation progressive de la reprise économique en Chine.
Sur le front des réformes, quelques semaines après la publication du recensement décennal, qui montrait notamment un nombre de naissances au plus bas, les autorités chinoises ont annoncé la suppression de la limite de deux enfants par couple. Ils autorisent désormais les familles à avoir jusqu’à trois enfants. En parallèle, des mesures seront prises pour encourager les naissances et faire face au vieillissement de la population (réduction du coût de l’éducation, allongement de l’âge de départ à la retraite, …).
Voir aussi : https://latribune.lazardfreresgestion.fr/point-conjoncturel-mai-2021/
L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 24 juin 2021 et est susceptible de changer.
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